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Au sujet du calcul des valorisations et du coefficient de performance de vos portefeuilles

Le sujet de la valorisation est un point sensible, et il est important de bien comprendre son importance, son rôle, et son utilisation afin de la juger de la façon adéquate avant de réaliser un investissement. Dans cet article vous trouverez des éléments vous permettant de mieux appréhender ce sujet et – nous l’espérons – comprendre les variations de valorisation qui s’opèrent lors des opérations présentées sur la plateforme et une fois que vous avez investi.

Voici comment s’affiche actuellement la valorisation des projets en cours de levée de fonds sur WiSEED :

Qu’est-ce que la valorisation ?

Lors de la collecte nous vous indiquons (aux investisseurs connectés) la valorisation de la start-up sur la fiche projet. Cette valorisation, négociée par WiSEED pour le compte de ses clients investisseurs, correspond au prix par action actuel multiplié par le nombre d’actions existantes de la société :

Le prix par action correspond au prix dit nominal auquel peut s’ajouter, ou non, une prime d’émission lors d’une augmentation de capital. Le prix nominal est la valeur de chaque action à la création de la société. C’est généralement un chiffre rond, simple (10€, 100€, 1 000€…) qui a été décidé lors de la création de la société. L’augmentation du prix de l’action se fera à travers la prime d’émission (ajoutée au prix initial) qui viendra s’ajouter au nominal pour fixer le prix d’achat de ces nouvelles actions.

La valorisation sera donc dépendante d’une part de la prime d’émission, d’autre part du nombre d’actions émises lors de l’augmentation de capital. Ce chiffre permet de visualiser la valeur de la société à un instant t, celui où nous allons investir par exemple. Il inclut le prix de l’action que nous avons négocié, généralement à partir du dernier prix d’action conclu entre les associés (lors de la création de l’entreprise ou d’un tour de table précédent).

Ce chiffre correspond à la valeur de la société au moment où nous allons investir. C’est un chiffre que nous avons négocié (pour vous)

Cette valorisation est la valeur premoney (avant l’augmentation de capital, avant l’entrée d’argent). Dès que l’augmentation de capital en cours est réalisée, nous parlerons de valorisation postmoney (après l’augmentation de capital), et son calcul sera le suivant :

Comment varie une valorisation ?

A chaque tour de table, le prix par action est négocié. Selon la performance de l’entreprise, on peut assister à :

Cette variation peut impacter la valorisation de la société, mais pourra dans certains cas ne pas permettre de visualiser les variations de prix par action ayant eu lieu ou de visualiser la performance de l’entreprise. (Rappel : Par abus de langage on parle souvent de plus-value ou moins-value, bien que ce gain ne pourra se calculer – et résulter en une plus ou moins-value – que lors de la vente effective des actions, donc en cas de sortie. Le prix par action reste toujours « virtuel » car il n’existe pas de liquidité des titres, comme sur un marché coté tel qu’une bourse).

Par exemple, une société ne s’est pas développée comme prévu, elle est en situation de trésorerie difficile, et pour sauver la structure, elle doit se recapitaliser d’urgence. Son levier de négociation sera très faible, et malgré toute la volonté des actionnaires existants de ne pas se faire diluer, cette issue sera inévitable. Un investisseur se positionne à un prix par action inférieur à celui du dernier tour de table.

Ainsi, la valorisation ne montre qu’une vision partielle des augmentations de capital successives ayant eu lieu. Le prix par action lui, en revanche, peut permettre de comprendre directement que des actions ont été émises à un prix inférieur, et donc que la société, sans forcément être en difficulté, n’est pas dans le meilleur moment de sa vie.

D’autre part, les variations de prix par action (et donc de valorisation) peuvent être liés à beaucoup de facteurs, pas toujours dépendants de la performance de l’entreprise, comme une sur-valorisation au tour précédent par exemple. Le prix par action étant directement négocié entre les parties prenantes, les leviers mis en place pendant cette négociation ou tout bonnement la méconnaissance sectorielle peut amener à des résultats incongrus.

Les variations de prix par action et de valorisation peuvent être liés à beaucoup de facteurs, pas toujours dépendants de la performance de l’entreprise

Par exemple, certains entrepreneurs ont en tête les valorisations américaines, non applicables en Europe, ou alors la réussite de leur modèle d’entreprise (après 15 ans d’existence) et se basent sur ces visions pour calculer leur valeur aujourd’hui. Certains ont aussi une peur bleue de la dilution… qui est inévitable dans un modèle capitalistique.

Il faut donc bien prendre en compte que la valeur d’une société dans le cas d’une augmentation de capital doit être négociée en fonction du secteur d’activité, du stade d’avancement de l’entreprise, mais surtout vis-à-vis de l’échéance et du potentiel de sortie.

La valeur d’une société doit être négociée en fonction du secteur d’activité, du stade d’avancement de l’entreprise, de l’échéance et du potentiel de sortie

Nous invitons donc dès le départ les dirigeants avec qui nous échangeons à considérer le prix potentiel de vente de l’entreprise en cas de succès, et les étapes qui vont les mener à ces succès, en termes de délais et de besoins capitalistiques. Cela leur permet de voir les moments dans la vie de l’entreprise ou les sauts de valeurs pourront être réalisés.

Mais aussi de comprendre que démarrer avec une valorisation trop haute ne leur permettra pas de réaliser ces sauts de valeurs au bon moment et de continuer à intéresser des investisseurs lorsqu’ils en auront besoin. Ainsi à chaque augmentation de capital, les investisseurs entrants doivent pouvoir percevoir la plus-value potentielle qu’ils réaliseront, elle doit être alléchante et proportionnelle au niveau de risque pris.

WiSEED invite les dirigeants à comprendre que démarrer avec une valorisation trop haute ne leur permettra pas d’intéresser des investisseurs lors de tours ultérieurs

En termes de dilution, côté entrepreneur, il faut bien sur veiller à garder au moins 50% du capital, mais bien comprendre que la dilution sera graduelle et inévitable pour pouvoir développer l’entreprise.

A contrario, une sous-valorisation n’est pas non plus bénéfique ! Il ne faut pas brader son projet, mais trouver le juste prix. Il faut s’entourer de professionnels du secteur ayant déjà vécu ce type de situation, ou de professionnels de l’investissement connaissant les tendances du marché. C’est le meilleur moyen de ne pas s’embourber dans des négociations difficiles pouvant amener à une fin de non-recevoir.

Une sous-valorisation n’est pas bénéfique, il faut trouver le juste prix afin de ne pas s’embourber dans des négociations difficiles

Cela est d’autant plus vrai que les méthodes de calculs, pour une start-up naissante, sont souvent inefficaces pour proposer une valorisation. Un discounted cash flow (DCF) basé sur un prévisionnel, alors qu’aucune preuve de marché n’est acquise, donc sans aucun chiffre d’affaire existant… est pour le moins fantaisiste puisqu’il ne se base sur rien de concret, et peut amener à des valorisations exorbitantes au vu du stade d’avancement du projet).

Qu’en est-il du coefficient de performance affiché par WiSEED ?

Dans votre portefeuille vous pouvez voir affiché un coefficient de performance intermédiaire. Il est calculé à partir du prix par action, qui vous amène une vision juste de la valeur de vos actions, en se rapprochant au plus près du prix auquel elles pourraient être vendues si une opportunité de sortie dans de bonnes conditions se présentait.

Il est cependant important de garder en tête que cela reste un coefficient indicatif, personne ne peut garantir la performance d’un placement risqué. Un tour de table, un rachat, une entrée en bourse… toutes ces opportunités de sortie nécessitent de longs mois de négociations et la mise en place des actes juridiques est aussi extrêmement longue.

C’est un coefficient indicatif, et les opportunités de sortie nécessitent de longs mois de négociations

La valorisation de l’entreprise au moment de notre entrée restera affichée sur les profils projets, car d’un point de vue investissement (et non performance ou plus-value), cela reste le meilleur indicateur, car c’est la valorisation qui peut servir de comparable entre différentes sociétés (et non le prix par action).

Pour finir, voici 3 points à retenir :

  1. Un nouveau tour de table pour une société génère toujours une dilution pour les actionnaires entrés aux tours précédents ;
  2. On ne peut pas augmenter la valorisation dans le seul but de valoriser les premiers entrants. Cela doit être cohérent par rapport au plan de financement de l’entreprise, ses perspectives et son potentiel (de développement, et de sortie) et au marché ;
  3. Un cash out au tour suivant notre première entrée est quasiment inenvisageable ; la maturité des sociétés dans lesquelles nous investissons ne permet pas de réaliser de telles opérations sauf dans de très rares cas qui tiennent plus de la chance ! Généralement une sortie en equity ne pourra s’opérer qu’entre 3 et 10 ans suivant notre entrée lorsque la société aura acquis un niveau de maturité suffisant pour que les actions, détenues par une WICAP, puissent être rachetées.

N’hésitez pas à nous solliciter en cas de questions ou de remarques.

Bon investissement éclairé !

Louise Chopinet

Business Developper Startup

WiSEED

 

Alexis Noguès

Juriste et chargé du suivi des participations

WiSEED

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